国金证券：LPR下调，或只是开始

本文来自格隆汇专栏:赵伟宏观探索

要点

日前，1年LPR下调5PB，5年LPR不变需求收缩下，下调LPR以降低实体融资成本，是激发实体需求的重要途径，关键在于降低银行融资成本

有效需求不足下，如何引导银行降低实体融资成本，影响稳增长的成色

银行是央行实施货币政策框架的核心载体，如何引导银行行为，很大程度影响金融稳增长的成色孙国峰指出，货币政策框架是中央银行引导银行货币创造行为，从而管理货币的重要制度安排银行通过贷款等资产扩张方式创造存款，是货币创造的直接主体，是连接货币和信用，金融和实体的关键，实体融资60%以上为银行贷款，融资规模居前的企业和政府债券等也依赖于银行持有

为激发实体需求，降哪个利率，对银行，实体等的影响大为不同经济需求收缩下，降低实体融资成本，激发市场主体活力和需求，是金融稳增长的重要途径在当前利率体系下，影响实体融资成本的关键在于LPR，央行可以通过降低MLF利率，或引导LPR报价降低等，间接影响实体融资成本，对银行而言，负债成本不变下，银行主动下调LPR报价的动力偏弱，需更多激励和引导措施

银行资产负债约束增强，收益下降等，约束了银行支持实体的能力和意愿

银行存贷比创新高，不同银行资产和负债错位等，约束了银行支持实体融资的能力和意愿伴随着银行贷款增长持续高于存款增长，银行存贷比持续抬升，当前接近80%，创历史新高，意味着存款对银行贷款能力的约束在增强同时，银行的资产与负债存在一定错配，有些银行缺资产，有些银行缺负债，例如，部分国有大行存贷比超过90%，一些股份行甚至超100%，而一些银行存贷比低于均值

资产收益下降，质量恶化及抵押品价值下降等，进一步影响银行放贷行为存款成本稳定，贷款利率下降下，银行盈利能力明显下降，净息差持续压缩至2.07%，处于历史低位同时，资产质量恶化的潜在风险趋于上升，与贷款资产较为集中的一些领域，房地产，城投平台等债务风险上升有关伴随着地产链条的全面降温，房子，土地等抵押资产价值下降，也一定程度了影响银行贷款创造

降成本激发实体需求，关键在于降低银行融资成本，政策性银行亦可做补充

降低银行融资成本，是降低实体融资成本，激发实体需求的关键存款利率压舱石下，降低银行融资成本，主要通过引导银行市场化融资，同业负债成本的下降，一方面，可以缓解不同银行资产，负债错配情况，另一方面，可以增强银行降低贷款利率的动能回溯历史，降准补充长钱，降低银行成本，可能带来LPR小幅下降，更多时候，降低MLF利率，对LPR，实体融资的影响更直接

除商业银行外，开发性和政策性金融机构，也可作为支持实体融资需求的重要补充国开行，农发行和进出口行，可较好执行一些重大政策，投放贷款的规模不低，国开行一年贷款增量占全部比重历史最高超10%，或是未来金融稳增长的重要助力经验显示，央行可通过PSL等引导政策性机构，定向加大对重大项目等支持结合十四五规划等，国开行等或重点支持交通强国，能源等项目

风险提示:债务风险加速暴露，政策调控变化

报告正文

一，如何引导银行降低实体融资成本，影响稳增长的成色

银行是央行实施货币政策框架的核心载体，如何引导银行行为，很大程度影响货币稳增长的成色央行货币政策司司长孙国峰①指出，货币政策框架是中央银行引导银行货币创造行为，从而管理货币的重要制度安排银行通过贷款等资产扩张方式创造存款，是货币创造的直接主体银行是连接货币和信用，金融和实体的关键环节我国实体融资中，60%以上的融资为银行贷款，融资规模居前的企业债券，政府债券等也依赖于银行持有

①孙国峰，《健全现代货币政策框架》，中国人民银行政策研究，2021年第2期。

经济有效需求不足下，降低实体融资成本，是激发实体需求的重要途径价格调控框架下，央行可以通过下调政策利率，降低银行负债成本，引导银行降低对实体贷款成本，进而激发实体融资需求，带动经济修复近期，央行在多个场合强调，要促进企业综合融资成本综合有降可是，当前我国处于转型攻坚阶段，面临动能切换过程中的有效需求不足，不仅需要降低实体成本来刺激需求，还需要资金流向关键领域，薄弱环节，加大了货币政策调控的难度

对银行而言，降低实体融资成本，降哪个利率，对银行，实体等的影响大为不同当前央行政策利率体系，主要以公开市场操作利率为短期政策利率和以MLF利率为中期政策利率在LPR锚定MLF利率下，央行可通过降低MLF利率，或引导LPR报价降低等，间接影响实体融资成本对银行而言，负债成本不变下，银行主动下调LPR报价的动力偏弱，需更多激励和引导措施

二，资产负债约束增强，收益下降等，约束了银行能力和意愿

银行存贷比创新高，不同银行资产和负债错位等，约束了银行支持实体融资的能力和意愿尽管银行负债更加多元化，存款依然是银行最主要的，稳定的负债，很大程度决定银行贷款能力伴随着银行贷款增长持续高于存款增长，银行存贷比持续抬升，当前已接近80%，创历史新高，意味着存款对银行贷款能力的约束在增强不同银行的资产与负债存在一定错配，有些银行缺资产，有些银行缺负债，例如，部分国有大行存贷比超过90%，一些股份行甚至超100%，而一些银行存贷比低于均值

资产收益下降，质量恶化及抵押品价值下降等，进一步影响银行放贷行为存款成本稳定，贷款利率下降下，银行盈利能力明显下降，净息差持续压缩至2.07%，处于历史低位同时，资产质量恶化的潜在风险趋于上升，与贷款资产较为集中的一些领域，房地产，城投平台等债务风险上升有关伴随着地产链条的全面降温，房子，土地等银行放贷时的重要抵押资产价格下降，也一定程度影响了银行贷款创造能力和放贷意愿等

在银行能力客观约束下，非市场化的政策驱动，对银行放贷行为边际影响或趋于减弱最近几年来，当局通过多种方式，加大对中小微企业，扶贫等领域的金融服务支持，例如，通过定向降准，再贷款等方式激励银行增加普惠金融领域贷款投放，甚至设定一些监管考核指标要求，大行投放小微企业普惠贷款增速要达到30%最低要求等但疫情反复，供给冲击等，对微观个体的伤害，导致相关资产质量下降，融资需求放缓，叠加银行放贷能力，意愿等约束，单纯非市场化的金融服务实体要求，对融资的驱动作用或逐步减弱

三，降实体融资成本，激发融资需求，关键在于降低银行成本

降低银行融资成本，是降低实体融资成本，激发实体需求的关键存款利率压舱石下，降低银行融资成本，主要通过引导银行市场化融资，同业负债成本的下降，一方面，可以缓解不同银行资产，负债错配情况，另一方面，可以增强银行降低贷款利率的动能回溯历史，降准补充长钱，降低银行成本，可能带来LPR小幅下降，更多时候，降低MLF利率，对LPR，实体融资的影响更直接同时，央行运用各种定向工具，精准引导资金流向先进制造，绿色发展，小微企业等重点领域，薄弱环节

为银行补充资本金等提供更多支持和便利，也有助于扩大银行放贷能力银行存贷比约束增强下，2019年以来，当局已陆续出台补充银行资本金措施，例如鼓励银行发行永续债，放松银行发行优先股要求，允许专项债资金合理用于补充银行资本金等，尤其是在资产质量下降，潜在风险上升的背景下，补充银行资本金的重要性更加凸显此外，基建，房地产等相关存量资产资产证券化的加快推进等，也有利于改善银行流动性状况

开发性和政策性金融机构，也可作为银行支持实体融资需求的重要补充国开行，农发行和进出口行，可较好执行一些重大政策，投放贷款的规模不低，仅国开行一年贷款增量占全部贷款的比重历史最高超过10%，或是未来金融稳增长的重要助力经验显示，央行可通过PSL等引导政策性机构，定向加大对重大项目等支持近期，央行召开货币信贷形势座谈会，三大政策性机构悉数到场，结合十四五规划等来看，国开行等或重点加大对保障房，交通强国，现代能源体系建设，重大科技产业等项目支持

经过研究，我们发现:

银行是央行实施货币政策框架的核心载体，如何引导银行行为，很大程度影响货币稳增长的成色经济有效需求不足下，降低实体融资成本，是激发实体需求的重要途径对银行而言，降低实体融资成本，降哪个利率，对银行，实体等的影响大为不同

银行存贷比创新高，不同银行资产和负债错位等，约束了银行支持实体融资的能力和意愿资产收益下降，质量恶化及抵押品价值下降等，进一步影响银行放贷行为在银行能力客观约束下，非市场化的政策驱动，对银行放贷行为边际影响或趋于减弱

降低银行融资成本，是降低实体融资成本，激发实体需求的关键为银行补充资本金等提供更多支持和便利，也有助于扩大银行放贷能力开发性和政策性金融机构，也可作为银行支持实体融资需求的重要补充

风险提示:

1，债务风险加速暴露，

2，政策调控变化。非对称地下调LPR会压降银行息差，无助于宽信用。从历史上看，银行净息差的变化领先于贷款增速和银行总资产增速。缺乏降准降息，银行间流动性维持平稳，负债端成本没有明显下行的背景下，非对称地LPR降息将压缩银行的净息差，在经济预期较为悲观的环境中，银行没有意愿加大信贷投放力度，LPR下调的效果可能非常有限，银行也没有动力主动下调LPR。。

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